Wer an LDI denkt, denkt an Diskontzins und Cashflow und entsprechendes Hedging. Doch es gibt noch einen dritten Akteur, der hier ein Wörtchen mitzureden hat – und der doch viel zu oft übersehen wird: der Credit Spread. Alexander Kleinkauf über strukturierte Frameworks, sprunghafte Bewegungen, regelbasierte Triggerlevel, zusätzliche Ertragsquellen und eine erleichtere Kommunikation, Dokumentation und Governance der Hedging-Strategie.
LDI-Strategien erfreuen sich bei deutschen Pensionsanlegern seit Jahren wachsender Beliebtheit. Treiber dieser Entwicklung sind die gestiegenen Ausfinanzierungsgrade sowie das attraktive Zinsumfeld. Viele institutionelle Investoren haben diese Gemengelage genutzt, um ihre Zinsrisiken durch LDI-Strategien weitgehend abzusichern.
Die Sensitivität der Pensionsverpflichtungen gegenüber Zinsänderungen wurde reduziert, die Volatilität des Ausfinanzierungsgrades ist gesunken. Ein zentrales Risiko bleibt jedoch häufig unzureichend adressiert: die Sensitivität gegenüber Credit Spreads.
Warum sollte Spread Hedging implementiert werden?
Der IFRS-Diskontierungssatz basiert auf der erwarteten Rendite von Unternehmensanleihen mit AA-Rating und setzt sich somit aus einer Zins- und einer Credit-Spread-Komponente zusammen. Die Entwicklung der Credit Spreads ist daher ein wesentlicher Treiber für die Bewertung der Pensionsverpflichtungen. Ein Anstieg der Spreads führt zu niedrigeren Verpflichtungswerten – und umgekehrt. Ohne gezieltes Credit Spread Hedging bleibt der Ausfinanzierungsgrad somit anfällig für Spread-Bewegungen und kann zu erhöhter Bilanzvolatilität führen.
Die folgende Abbildung zeigt die Entwicklung der Credit Spreads europäischer Investment-Grade-Unternehmensanleihen seit 1999:
Quelle: Insight Investment. ICE BofA Corporate Indices, Stand 30.9.2025. Grafik zur Volldarstellung anklicken.
In diesem Zeitraum traten wiederholt volatile Phasen auf: In 54% aller Jahre kam es zu Spread-Bewegungen von über 50 Basispunkten, und in immerhin 23% aller Jahre sogar zu Ausschlägen von über 100 Basispunkten. Bei einer typischen Duration von 15 Jahren entspricht eine Veränderung von 50 Basispunkten einer Änderung des Barwerts der Verpflichtung um etwa 7,5%, bei 100 Basispunkten sogar um 15%.
Veränderungen der Credit Spreads stellen daher ein wesentliches Pensionsrisiko dar. Nach dem Zinsrisiko sollte die Reduzierung dieses Risikos höchste Priorität haben.
Trügt die Lage?
Aktuell befinden sich die Spreads im 24. Perzentil – das heißt, in 76% der Zeit waren die Kreditaufschläge höher als heute. Die Marktbedingungen erscheinen somit nicht attraktiv, um das Credit Spread Hedging zu erhöhen.
Allerdings verlaufen Spreadbewegungen oft sprunghaft und können sich innerhalb weniger Tage oder Wochen deutlich verändern.
Wer Marktopportunitäten für ein günstiges De-Risking nutzen will, muss daher nicht nur die Märkte beobachten, sondern auch in der Lage sein, schnell und diszipliniert zu handeln.
Wann und wie sollte Spread Hedging implementiert werden?
Genau hier setzt ein strukturiertes Framework an: Ein Framework mit klar definierten Schritten und Triggerleveln bietet Investoren einen Handlungsrahmen, der es ermöglicht, Chancen systematisch zu nutzen – ohne in hektischen Marktphasen von Emotionen oder Unsicherheit ausgebremst zu werden. Entscheidungen werden nicht ad hoc oder aus dem Bauch heraus getroffen, sondern basieren auf vorab festgelegten Kriterien. Das erhöht die Wahrscheinlichkeit, dass günstige Marktfenster tatsächlich genutzt werden.
Darüber hinaus schafft ein Framework Transparenz und Nachvollziehbarkeit – sowohl für das Asset Management als auch für interne Gremien und das Rechnungswesen. Es erleichtert die Kommunikation, Dokumentation und Governance der Hedging-Strategie. Gerade in volatilen Märkten ist ein solches Regelwerk ein entscheidender Erfolgsfaktor, um Marktrisiken aktiv zu steuern und die eigenen Ziele konsequent zu verfolgen.
Vom sprunghaften Anstieg der langfristigen Zinsen um rund 3% im Jahr 2022 und der damit einhergehenden, unerwarteten Verbesserung der Ausfinanzierungsgrade nach IFRS profitierten insb. jene Pensionseinrichtungen, die bereits über interne Strategien, ein definiertes Framework inklusive Trigger-Mechanismen und konkrete Umsetzungsschritte verfügten.
Die Varianten in der Praxis
In der Praxis haben sich verschiedene Framework-Ansätze etabliert. Sie unterscheiden sich vor allem darin, wie und wann Hedging-Maßnahmen ausgelöst werden. Jedes dieser Frameworks bietet spezifische Vorteile und adressiert unterschiedliche Anforderungen an Planbarkeit, Flexibilität und Risikosteuerung. Viele Investoren haben bereits bei der Implementierung ihrer Zins-Hedges erfolgreich auf ähnliche Frameworks zurückgegriffen.
Im Folgenden werden die drei gängigsten Framework-Modelle vorgestellt und miteinander verglichen:
Quelle: Insight Investment. Grafik zur Volldarstellung anklicken.
In der Praxis kombinieren viele Investoren verschiedene Ansätze, um die jeweiligen Vorteile zu nutzen und Nachteile zu minimieren. So kann ein marktbasiertes Trigger-Framework eine zeitbasierte Implementierung überlagern – und die Umsetzung beschleunigen, wenn die Marktbedingungen günstig sind. Analog lässt sich dies auch mit dem Ausfinanzierungsgrad verknüpfen.
Beispielhaft plant ein IFRS-Anleger über zwölf Monate hinweg einen Hedge von 30% des Credit Spread-Risikos aufzubauen. Steigt der iTraxx Europe über 120 Basispunkte, wird die nächste Tranche sofort umgesetzt. Erreicht der Ausfinanzierungsgrad 110%, werden zusätzlich 10% des Hedges implementiert – unabhängig vom aktuellen Spreadniveau.
Dynamische Implementierung: Flexibilität und Monetarisierung von Marktbewegungen
Die dynamische Implementierung hebt klassische Trigger-Frameworks auf die nächste Stufe. Sie ermöglicht es nicht nur, antizyklisch Hedges aufzubauen, sondern auch Gewinne zu realisieren, wenn sich die Marktbedingungen wieder normalisieren.
Ziel ist ein aktives Management der Credit Spread-Exposure-Bandbreite, das sowohl Risiko- als auch Ertragsaspekte berücksichtigt.
Quelle: Insight Investment. Zur Veranschaulichung. Grafik zur Volldarstellung anklicken.
Im Zentrum steht ein sogenannter Anker-Spread, der als neutrales Niveau für die Credit-Allokation dient. Der Investor definiert eine Bandbreite für das Hedge-Exposure – bspw. zwischen 55% und 65% des Ziel-Hedges. Bei Spread-Ausweitungen wird das Exposure schrittweise erhöht, bei Spread-Einengungen entsprechend reduziert. Die Anpassung erfolgt nach klaren, regelbasierten Vorgaben. So werden Gewinne aus vorherigen Ausweitungen bei engen Spreads realisiert, und das Portfolio bleibt flexibel. Besonders in volatilen oder seitwärts laufenden Märkten kann diese Strategie zusätzliche Ertragsquellen erschließen.
Fazit
Credit Spread Hedging ist für IFRS-orientierte Pensionsanleger ein zentrales Instrument zur Stabilisierung des Ausfinanzierungsgrades.
Trigger-Frameworks bieten eine strukturierte und nachvollziehbare Steuerung der Hedge-Implementierung und helfen, Marktrisiken sowie Behavioral Biases zu minimieren.
Besonders effektiv ist in der Praxis die Kombination aus zeit- und levelbasierten Triggern. Pensionsanleger sollten ihre aktuelle Sensitivität gegenüber Credit Spreads sowie die Auswirkungen auf die Bilanz sorgfältig analysieren. Eine strategische Hedge Ratio sollte im Einklang mit der individuellen Risikotragfähigkeit gewählt werden. Ebenso ist ein passendes Trigger Framework zu definieren, um im Ernstfall handlungsfähig zu sein.
Wer heute die richtigen Weichen stellt, kann potenziell nicht nur Risiken reduzieren, sondern auch von Marktchancen profitieren und die Bilanzstabilität nachhaltig stärken.
Der Autor ist Co-Head of Distribution for Germany and Austria der Insight Investment in Frankfurt.
Das zur heutigen Headline anregende Kulturstück findet sich hier.
Kontakt:
Alexander Kleinkauf
Co-Head of Distribution for Germany and Austria
Insight Investment
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Advertorial mit freundlicher Unterstützung von:
Von Autorinnen und Autoren der Insight Investment sind zwischenzeitlich bereits auf PENSIONS●INDUSTRIES erschienen:
Pensions & Assets: ABS – eine unterschätzte Asset-Klasse mit Potenzial: Pensions & Assets-Advertorial TacAd Vol 15 – Insight Investment: Hochzinsanleihen mit Euro-Renditen bis zu 6 Prozent: Deutsche EbAV zwischen negativen Cashflows und Forced Selling: Corporates zwischen DBO-Entlastung, Rekord-Ausfinanzierung und Liability Hedging: Der Umgang mit der Polykrise: Nutzt die Zeit: Zwischen sinkenden Asset-Preisen und Liability-Gewinnen: Die asynchrone wirtschaftliche Erholung Fallen Angels: Ein Plädoyer: De-Risiking im Niedrigzinsumfeld: Governance ist mehr … als nur ein Wort Pensionsrisiken aus der Stakeholder-Perspektive Fünf gute Gründe für Emerging Markets Corporate Debt Wohin mit dem Geld? Nachhaltiges Investieren in festverzinsliche Wertpapiere ESG-Momentum oder … wie nachhaltig sind eigentlich Staaten? Aktienrenditen mit reduziertem Downside – Aber wie? Klimabezogene Risiken bei Anleihe-Emittenten Absolute Return mit Private Debt?! Investment Grade Private Debt: Effiziente Anleihenallokation im Negativzinsumfeld Mögliche Zinswende: Collateral Pool: Verschuldung, Verzerrung Bericht aus London: Pensions, Freedom und Lamborghinis. LDI als Alternative zum Prinzip Hoffnung. Globales Farmland als Anlageklasse. Ist der Longevity Swap die bessere Versicherung? CRE-Darlehen als Anlageklasse: Die drei Trugschlüsse über LDI-Strategien.
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