… direkt am Puls der amerikanischen Wirtschaft investieren: Warum hier gerade das mittlere Segment vielversprechend ist, wo zwischen Rängen, variablen Zinssätzen, Vorfälligkeitsprämien, Gläubigerschutz und Due Diligencec genau hinzuschauen ist und welche Kernkompetenzen man in diesem Markt mitbringen sollte, erläutert Thomas Adler.
Die Anlagebedingungen sind günstig. Insgesamt 200.000 mittelständische Firmen gibt es im US Middle Market, die rund ein Drittel des privat erwirtschafteten Bruttoinlandsprodukts der USA ausmachen – ein breit diversifiziertes Ökosystem, in dem alle Wirtschaftszweige vertreten sind (siehe Abb.). Geht es um Direktkredite für diese Unternehmen, gilt es allerdings, genau hinzuschauen.
Für Investoren, die sich im Bereich Direct Lending engagieren möchten, ist unserer Meinung nach insb. das mittlere Segment für mittelständische Kredite interessant. Dieser sogenannte Core Middle Market umfasst Unternehmen mit einem Unternehmenswert zwischen 100 und 750 Mio. US-Dollar und einem Jahresumsatz zwischen 10 Mio. und einer Mrd. US-Dollar. Vertreten sind Branchen wie unternehmensnahe Dienstleistungen, Industrie, Gesundheit, Verbraucherdienste und Finanzdienstleistungen.
Im Vergleich zum Lower Middle Market mit kleineren mittelständischen Firmen haben Unternehmen im Core Middle Market eine robustere Infrastruktur und eine stabilere Unternehmensführung mit klar definierten Aufsichts- und Führungsfunktionen. Dadurch sind sie weniger anfällig für negative unternehmensspezifische Ereignisse.
Im Gegensatz zum Upper Middle Market ist der Core Middle Market stärker fragmentiert. Das führt zu einer attraktiven Wettbewerbsdynamik in einem differenzierten Anlageuniversum. Entsprechend lukrativ zeigen sich die Renditen.
Quelle: Invesco. Grafik zur Volldarstellung anklicken.
Strukturelle Vorzüge
Zusätzlichen Rückenwind erhält das Segment durch Private Equity-Sponsoren. Ihre Aktivitäten fachen auch den Bedarf an Fremdkapital weiter an, der dann durch erstrangig besicherte Direktkredite gedeckt wird.
Solche Senior Secured Loans bieten eine Reihe struktureller Vorteile. Als erstrangige Kredite sind sie in der Kapitalstruktur ganz oben angesiedelt und mit den Vermögenswerten des Unternehmens besichert. Außerdem sind sie normalerweise variabel verzinst und schaffen daher einen Schutz vor Inflation.
Da es sich bei Senior Secured Loans um individuelle Vereinbarungen zwischen einer kleinen Gruppe von Kreditgebern handelt, können günstige Konditionen aushandelt werden. Der vielleicht wichtigste Aspekt dabei ist die Vereinbarung von Gläubigerschutzklauseln, die dem Kreditgeber die Möglichkeit einräumen, proaktiv etwaige Fehlentwicklungen zu adressieren, wenn sich die Umstände des Unternehmens ändern.
In vielen Fällen umfassen die Vereinbarungen zusätzliche Schutzmechanismen wie etwa eine Vorfälligkeitsprämie. Diese entschädigt den Kreditgeber, wenn der Emittent den Kredit vorzeitig tilgt, und begrenzt das Wiederanlagerisiko. Und schließlich bieten Direktkredite in der Regel einen Renditeaufschlag im Vergleich zu liquideren Schuldinstrumenten, um Anleger für die Illiquidität und Ineffizienz des Marktes zu entlohnen.
Unerlässliche Voraussetzungen
Um Direct Lending-Strategien erfolgreich durchführen zu können, sind zwei Kernkompetenzen entscheidend: die Fähigkeit, Anlagechancen zu finden, und die Expertise, diese richtig zu bewerten.
Weil im Core Middle Market die Beziehungen zu anderen Marktakteuren von großer Bedeutung sind, erfordert das Sourcing von Anlagechancen eine gute Vernetzung und direkte Kontakte zu einer Vielzahl unterschiedlicher Private Equity-Sponsoren, Beraternetzwerken, Dienstleistern und Managementteams. Die Beziehungen gründen auf langjähriger Zusammenarbeit, Reputation und Vertrauen. Gefragt sind Kreditplattformen, die Kreditnehmern verschiedene Kapitalquellen bieten und von Experten betreut werden, die enge Beziehungen zu Sponsoren und Emittenten pflegen.
Für das Bewerten der Anlagechancen, insb. für die Risikoprüfung, sind fundamentale Analysen unerlässlich. Anders als traditionelle Fremdkapitalstrategien bestehen mittelständische Kreditportfolios tendenziell aus illiquiden Positionen. Das bedeutet, dass der Kreditgeber in den meisten Fällen bis zur Rückzahlung investiert bleibt. Die Due Diligence muss daher die gesamte wirtschaftliche Situation des Kreditnehmers in den Blick nehmen, die Nachhaltigkeit des Geschäftsmodells einschätzen und alle potenziellen Probleme erkennen, die sich auf die Schuldendienstfähigkeit des Kreditnehmers auswirken können. Zudem braucht es branchenspezifische Fachkenntnisse, um Performance und Risiken des Emittenten sowie branchenspezifische Risiken beurteilen zu können.
Langjährige Erfahrung
Das Direct Lending Team von Invesco verfügt über mehr als 25 Jahre Erfahrung in der Vergabe von Mittelstandskrediten. Invesco strukturiert Core Middle Market-Kredite so, dass sie in der Kapitalstruktur fundamental solider Unternehmen ganz oben angesiedelt sind, neben vertrauenswürdigen Private Equity-Sponsoren. Gezeichnet werden die Transaktionen auf der Grundlage konservativer Kreditkennzahlen. So entstehen robuste Portfolios, die das Verlustrisiko mindern und attraktive laufende Einnahmen erzielen – und das bei einer Volatilität, die oft niedriger ist als die traditioneller festverzinslicher Anlagen.
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Der Autor ist Team Head Pensions & Treasury Germany bei Invesco.
Kontakt:
Thomas C. Adler
Team Head Pensions & Treasury Germany
Invesco Asset Management Deutschland GmbH
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Internet: www.de.invesco.com
Von ihm und anderen Autoren der Invesco erschienen zwischenzeitlich bereits auf LEITERbAV:
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Stand der Daten: 15. Mai 2023, sofern nicht anders angegeben.
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