Besonders Einrichtungen der bAV suchen infolge des Phänomens des ertragslosen Risikos Zugang zu „neuen“, renditestärkeren Alternatives wie Private Equity. Wie dies im Einklang mit den regulatorischen Beschränkungen ESG-konform durch Manager-Rating und quoten-optimiert durch Multi-Manager-Fonds und Verbriefung erfolgen kann, erläutern Hauke Brede, Mirco Himmel und Christian Storck.
Im Niedrigzinsumfeld ist es für Altersvorsorgeeinrichtungen zunehmend schwieriger, ihre Verpflichtungen mit traditionellen Aktiva zu bedienen. Nachhaltige Überrenditen sind auf traditionellen Märkten nur noch eingeschränkt möglich. Einige Regelungen für Pensionseinrichtungen schaffen regulatorische Anreize zu Investitionen in bestimmte Asset-Klassen. Drei Trends wirken hierbei:
-
Ertragsloses Risiko
Die Attraktivität von Asset-Klassen verschiebt sich seit der Niedrigzinsphase. Im Fixed-lncome-Bereich existiert überwiegend „return free risk“. Bei klassischen Aktien ergeben sich aufgrund von Volatilitäten große Schwankungen. Es werden vermehrt „Alternatives“ gesucht, die über Immobilien hinausgehen.
-
Schnellerer Wandel
Die Wettbewerbsfähigkeit von Firmen ändert sich rasant. Ein zyklischer Wechsel ist nicht neu, allerdings zeigt die Pandemie, wie dramatisch schnell ganze Industrien sich verändern – positiv wie negativ.
-
Dominante Technologien
Digitalisierung, KI, Blockchain werden Wertschöpfungsketten komplett revolutionieren und erzeugen neue Geschäftsmodelle und Produkte (bspw. „Software as a Service“ SaaS). So zeigt die Telemedizin heute bereits, wie Patienten remote behandelt werden.
Die oben genannten Trends erfordern bei Einrichtungen der betrieblichen Altersversorgung ein Umdenken von der strategischen Asset-Allokation bis hin zu asset-spezifischen Investmentstrategien. Zwei Themen stehen im Fokus:
-
Fokus auf Technologien
Seit E-Commerce stehen Technologiewerte bei den Investoren oben auf der Agenda, da dies oft mit (Wert-)Wachstum verbunden ist. Die Bewertung von Technologietrends und Auswirkungen auf Investments sind in der nötigen Tiefe und Breite intern schwer abbildbar.
-
Fokus auf „neue“ Alternativen
Die Suche nach „Alternatives“ ist nicht neu. Vor rund 15 Jahren wurden Immobilien auf die Agenda gesetzt. Inzwischen sind maximale Quoten erreicht, und so beginnt die Suche erneut. Neue renditestarke Anlagen wie Buyouts (Private Equity und Venture Capital) sind gefragt, ohne die Risikokurve komplett hochzulaufen.
Welche Handlungsempfehlungen ergeben sich für Altersvorsorgeeinrichtungen bei der Suche nach Technologien und „neuen“ Alternativen?
Zugang zu neuen „Technology Alternatives“ attraktiv durch Multi-Manager-Fonds
Buyout-Investments sind inhärent risikobehaftet – es stehen drei Strategien zur Verfügung: Direktinvestment, Einzel- sowie Multi-Manager-Fonds. Das Chancen-/Risikoprofil der Strategien lässt sich wie folgt beschreiben:
-
Direktanlagen versprechen in einigen Fällen hohe Multiples, aber im Durchschnitt können mit 30 Prozent auch Totalverluste entstehen. Daneben ist eine hohe Asset-Expertise notwendig.
-
Einzelfonds hingegen weisen weniger Risiko auf als Einzelinvestments, aber dafür weniger „upside“.
-
Ein ausgewogenes Chancen-/Risikoprofil weisen sogenannte Multi-Manager-Fonds auf, die aufgrund mehrerer Investments über mehrere Zielfonds eine breitere Streuung aufweisen und somit die geringste Wahrscheinlichkeit für Totalverluste haben.
Es überrascht daher nicht, dass institutionelle Anleger ihr Verhalten anpassen und sich über Fonds eine breite Marktabdeckung und nötiges Know-how in neuen Technologien sichern. Die zusätzlichen Fondsgebühren kommen einer Outsourcing-Fee gleich und erlauben eine breite Diversifikation, die vor allem in riskanteren Assetklassen sehr elementar ist.
Private Equity bietet renditestarke Portfolio-Beimischung
Insgesamt steigt der Anteil an Buyout-Fonds gegenüber anderen Asset-Klassen, was wohl an der Performance im Zeitablauf liegt. Über die letzten 20 Jahre demonstrieren positive netto-IRRs Resilienz – auch in Krisenzeiten.
Abb.: EU-Private-Equity- und Venture-Capital Fonds – Median des Netto-IRRs und Quartilgrenzen nach Vintage-Jahren.
Quelle: 2021 Preqin Golbal Private Equity & Venture Capital Report, S.92. Grafik zur Volldarstellung anklicken.
Schaut man sich den Return von Buyout-Fonds differenziert nach Fonds-Qualität an, dann war die Performance selbst im untersten Quartil der Fonds das Ergebnis insgesamt positiv. IORPs erkennen zunehmend die Widerstandsfähigkeit der „neuen“ Alternativen auch in Krisen. In Deutschland ist der Anteil von Buyout Investments bei Pensionskassen aktuell noch klein und hinkt im globalen Vergleich deutlich hinterher.
ESG durch Manager-Rating
Neben der Rendite gewinnen zunehmend nicht-finanzielle Investmentkriterien wie ESG an Bedeutung. Der Klimawandel wird als globales Makrorisiko verstanden und Nachhaltigkeit im ESG-Begriff operationalisiert. ESG ist allerdings mehr als klimabezogenes investieren (Environment). ESG umfasst zusätzlich soziale Aspekte (Social), wie transparente und nachhaltige Unternehmensführung (Governance).
„Die Integration von ESG-Faktoren in das Risikomanagement ist gemäß IORP II in Säule II für deutsche EbAV bereits zwingend.“
Nachhaltigkeitsrisiken sind gemäß BaFin als Teil bestehender Risikokategorien anzusehen, die sich bei Fonds-Investments auf drei Ebenen zeigen:
-
Auf Asset-Ebene vollzieht sich ESG-Risikomanagement bei Buyout Fonds im Rahmen der Selektion von Zielgesellschaften mit deren Assets. Dies erfolgt bspw. anhand von Positiv- und Ausschlusskriterien (White/ Black Lists), quantitativen Limits (z.B. Carbon Footprint) oder ESG Due Diligence Verfahren (z.B. ROSE Ansatz bei VC Investment).
-
Auf der Portfolio-Ebene erfolgt die ESG Marktrisikomessung anhand von KPIs, Stresstests oder Szenarien im Rahmen der ESG-Fonds Due Diligence. Ergänzend vollzieht sich auf dieser Ebene das ESG Fund-Rating.
-
Die dritte Ebene betrachtet im Rahmen einer ESG-Due Diligence die Fondsmanager. Ein ESG Manager-Rating bewertet die organisatorische ESG-Integration (ESG-Policies), determiniert Zuständigkeiten (ESG Committee) und prüft die Teilnahme bei ESG Initiativen (UNPRI). Ein ESG-Managerrisiko ist folglich – im Gegensatz zum ESG-Fondsrisiko – prozessual und insbesondere qualitativ zu fassen.
Zahlreiche Studien zeigen, dass ESG positiv mit höherer Performance und einer Reduzierung des Downside-Risikos korreliert. Die Integration von ESG-Faktoren in das Risikomanagement ist gemäß IORP II in Säule II für deutsche EbAV bereits zwingend. Daneben verlangt Solvency I für IORPs und IORP-ähnliche Investoren, wie bspw. Versorgungswerke, eine quotenbasierte Regulierung über Anlageverordnung (AnlV), Kapitalanlagerundschreiben (RS 11/2007) und VAG.
ESG-Scoring Verfahren sollten daher die Basis für Fondsinvestments sein und ein transparentes ESG Rating des Fondsmanagers beinhalten.
Quoten-Re-Allokation durch individuelle Verbriefungslösung
Solvency I determiniert in § 3 AnlV und § 4 AnlV entsprechende Mischungs-, Streuungs- und Länderquoten für EbAV und EbAV-ähnliche Investoren. Eine Verbriefung zeichnet sich vor diesem Kontext durch seine Gestaltungsflexibilität aus.
Pensionskassen und Versorgungswerke können in Buyout-Fonds nicht nur direkt über die Zeichnung von Multi-Manager-Fonds-Anteilen, sondern in Form einer Schuldverschreibung investieren, wobei die Wertpapiereigenschaften (z.B. nach Art. 193 oder 198 (1) KAGB ggfs. Investmentsteuerrechtliche und investmentaufsichtsrechtliche Vorteile bieten.
Das Luxemburger Gesetz über Verbriefungen gestattet, sog. Compartments zu gründen, die unabhängig von der Verbriefungsgesellschaft liquidierbar sind. Somit ist faktisch kein Emittenten-Risiko vorhanden. Dies ist besonders für sog. Delta-1 Zertifikate von Vorteil.
Beim Erwerb der Schuldverschreibung sollten Pensionskassen drei Anlageziele in den Vordergrund stellen:
-
Umsetzung der Strategischen Asset Allocation (SAA) auf Basis eines klaren Risk/Return-Profils des Multi-Manager-Fonds.
-
Zulässiger Erwerb im Rahmen des regulatorischen Rahmenwerks einer Pensionskasse.
-
Möglichkeit einer kontinuierlichen Ertragsabbildung.
„Anhand passgenauer Konzeption und schlanker Umsetzung können Pensionskassen und Versorgungswerke ESG konform und quoten-optimiert (Nr. 8) in attraktive Buyouts über Multi-Manager-Fonds mit breiter Diversifikation investieren.“
Als Vorteil von Verbriefungen für IORPs und IORP-ähnliche Investoren zeigt sich der hohe Anlegerschutz und die neutrale Behandlung, wie folgende Aufzählung zeigt:
Das Emittenten-Risiko ist de facto ausgeschlossen, da jedes Compartment eine eigens gesicherte und unabhängige Einheit darstellt (Ring-Fencing).
Die Rechte und Pflichten der Anleger sind auf das spezifisches Compartment limitiert (Zweckbindung).
Eine separate Liquidation eines Compartments ist möglich.
Nahezu vollständige Steuerneutralität auf Ebene des Compartments, die als Verbriefungsvehikel prinzipiell von einer Vielzahl an Luxemburger Doppelbesteuerungsabkommen profitieren.
Alle Zahlungen des Compartments in Bezug auf ausgegebene Wertpapiere sind steuerlich voll abzugsfähige Aufwendungen.
Der Emissionsprozess ist in der Regel innerhalb von zwei Monaten umsetzbar. Gleichgerichtet zu den Fondsbedingungen des Fonds kann über eine Zweckgesellschaft eine Namensschuldverschreibung mit analoger Laufzeit emittiert werden. Die investierten Mittel stehen dem Multi-Manager-Fonds für Zielfonds-Investitionen zur Verfügung.
Anhand passgenauer Konzeption und schlanker Umsetzung können auf diese Art und Weise Pensionskassen und Versorgungswerke ESG konform und quoten-optimiert (Nr. 8) in attraktive Buyouts über Multi-Manager-Fonds mit breiter Diversifikation investieren.
Ein Beispiel einer praktischen Anwendung der geschilderten Strategie findet sich mit der Präsentation des UP2 GERMAN OPPORTUNITY FUND 1 hier und hier.
Mirco Himmel ist Direktor bei M.M.Warburg & CO in Hamburg
Christian Storck ist Abteilungsdirektor M.M.Warburg & CO in Hamburg.
Hauke Brede ist Geschäftsführer der UP2INVEST GmbH in Hamburg.
Kontakt:
Mirco Himmel
M.M.Warburg & CO
Tel. +49 40 3282-2528
Fax +49 40 3618-1528
Mobil +49 172 420 96 09
E-Mail: mhimmel@mmwarburg.com
Christian Storck, MBA, LL.M., LL.M.
M.M.Warburg & CO
Tel. +49 40 3282-5146
Fax +49 40 3282-5946
Mobil +49 152 05689284
E-Mail: cstorck@mmwarburg.com
Ferdinandstraße 75
20095 Hamburg
Web: www.mmwarburg.de
Advertorial mit freundlicher Unterstützung von:
Disclaimer:
Alle Inhalte auf LEITERbAV, und damit auch der vorliegende, einschließlich der über Links gelieferten Inhalte, richten sich an bAV-Verantwortliche in Industrie, Politik, Behörden und bei Verbänden sowie an bAV-Berater und bAV-Dienstleister und damit nur an institutionelle Marktteilnehmer. Die Inhalte und die Werbeinhalte einschließlich der von Gastautoren gelieferten Inhalte und einschließlich der über Links gelieferten Inhalte sind weder in Deutschland noch außerhalb Deutschlands als Kauf- oder Verkaufsangebot irgendeiner Art oder als Werbung für ein solches Angebot (bspw. von Fondsanteilen, Wertpapieren oder zur Inanspruchnahme von Finanzdienstleistungen) zu betrachten und stellen keinerlei Beratung dar, insbesondere keine Rechtsberatung, keine Steuerberatung und keine Anlageberatung, oder ein Angebot hierzu dar. LEITERbAV (PB), Herausgeber und Redaktion sowie Gastautoren übernehmen keinerlei Garantie, Gewährleistung oder Haftung für Korrektheit, Richtigkeit, Aktualität oder Vollständigkeit der Inhalte gleich welcher Art. Dasselbe gilt für die Verwendung dieses Artikels oder dessen Inhalt. Auch jegliche Haftung für etwaige IT-Schäden, Vermögensschäden oder sonstige Schäden, die aus der Nutzung dieser Inhalte, beispielsweise zu Anlageentscheidungen (handeln oder nicht handeln), resultieren könnten, ist ausgeschlossen. Dasselbe gilt, wenn LEITERbAV (PB) oder Gastautoren in diesem Werk auf Werke oder Webseiten Dritter verweisen. Alle Meinungsäußerungen geben ausschließlich die Meinung des verfassenden Redakteurs, freien Mitarbeiters oder externen Autors wieder und sind subjektiver Natur. Es handelt sich dabei nur um aktuelle Einschätzungen, die sich ohne vorherige Ankündigung ändern können. Die Texte sind damit vor allem für jegliche Form des Vertriebs, der Beratung oder der Finanzdienstleistung nicht vorgesehen. Prognosen sind kein verlässlicher Indikator für die zukünftige Wertentwicklung. Prognosen basieren auf Annahmen, Schätzungen, Ansichten und hypothetischen Modellen oder Analysen, die sich als nicht zutreffend oder nicht korrekt herausstellen können. Wertentwicklungen der Vergangenheit sind kein verlässlicher Indikator für die künftige Wertentwicklung. LEITERbAV und seine gesamten Inhalte und Werbeinhalte und die in ihm enthaltenen Informationen dürfen nur in solchen Staaten verbreitet oder veröffentlicht werden, in denen dies nach den jeweils anwendbaren Rechtsvorschriften zulässig ist. Der direkte oder indirekte Vertrieb von LEITERbAV in den USA sowie dessen Übermittlung an oder für Rechnung von US-Personen oder an in den USA ansässige Personen sind untersagt. Es gilt ausschließlich deutsches Recht. Als Gerichtsstand wird Berlin vereinbart.
© 2021 Pascal Bazzazi – LEITERbAV. Die hier veröffentlichten Inhalte und Werke unterliegen dem deutschen Urheberrecht. Keine Nutzung, Veränderung, Vervielfältigung oder Veröffentlichung (auch nicht auszugsweise, auch nicht in Pressespiegeln) außerhalb der Grenzen des Urheberrechts für eigene oder fremde Zwecke ohne vorherige schriftliche Genehmigung durch Pascal Bazzazi.
