Selten hat sich ein Jahr so entwickelt, wie unser Szenario es in groben Zügen vorhergesagt hat. Ein Rück- und Ausblick vom Head of Fixed Income der DNB, Svein Aage Aanes.
Die gesellschaftliche und wirtschaftliche Wiedereröffnung war eines der Hauptthemen im Jahr 2021. Dies sorgte für starke Anleihenmärkte in den nordischen Ländern, insbesondere für den High Yield-Markt. Aber auch der nordische Investment Grade-Markt entwickelte sich gut, mit einer anfänglichen Spread-Einengung bis Februar und stabilen Märkten in der Zeit danach.
Bei High Yield-Anleihen fand ein erheblicher Teil der Spread-Einengung im ersten Quartal statt. Obwohl der nordische High Yield-Markt den Entwicklungen auf den US-amerikanischen und europäischen High Yield-Märkten seit 2020 hinterherhinkte, konnten wir eine anhaltende Spread-Einengung auch über den größten Teil des Jahres feststellen, selbst angesichts einer Rekord-Emissionstätigkeit.
Nordische Anleihenmärkte 2021
Während sich 2020 als das Jahr mit den größten jemals auf den nordischen Anleihenmärkten beobachteten Spread-Bewegungen herausstellte, war 2021 durch einen starken und gleichzeitig stabilen Markt sowohl für Investment Grade- als auch für High Yield-Anleihen gekennzeichnet. Der starke Glaube an Impfstoffe und das zugrundeliegende Wiedereröffnungsszenario schützten die Spreads vor dem Gegenwind durch die Alpha-, Delta- und Omikron-Varianten des Virus.
Abb 1.: 2021: Investment Grade – ein Jahr mit stabilen Spreads
Quelle: DNB. Grafik zur Volldarstellung anklicken.
Die Volatilität der High Yield-Spreads war 2021 ebenfalls recht gering, aber auch hier war über weite Strecken des Jahres eine anhaltende Verengung der Spreads zu beobachten, wenngleich sie im ersten Quartal am stärksten war.
Abb. 2: Spreads für High Yield-Anleihen im Jahr 2021 (in BP)
Quelle: Bloomberg, DNB Markets Credit Research. Grafik zur Volldarstellung anklicken.
Was zeichnete 2021 noch aus? Das Jahr war auch ein Rekordjahr für Emissionen auf dem nordischen High Yield-Markt. Der Wachstumstrend hält also an, und die Diversifizierung über Sektoren und einzelne Emittenten hinweg hat sich weiter verbessert.
Abb 3.: Emissionsvolumen im nordischen High Yield-Markt (in Mio. NOK, 2021 bis Ende Oktober).
Quelle: Stamdata, DNB Asset Management (weitere Analysen). Grafik zur Volldarstellung anklicken.
Makroökonomische Entwicklungen in den nordischen Ländern
Die nordischen Länder verzeichneten ein starkes Wirtschaftswachstum. Für Schweden liegt die jüngste Schätzung der Zentralbank im November bei 4,5% BIP-Wachstum für das Jahr 2021. Für Norwegen wird die entsprechende Zahl bei 4% prognostiziert. Hauptantriebskraft für die nächsten Monate wird insbesondere der private Konsum sein, was vor allem für Norwegen gilt. Hier wird das Konsumwachstum auf 9,6% für das nächste Jahr geschätzt.
„Die Begründung für die Zinserhöhungen ist, dass die norwegische Wirtschaft die Krise überwunden hat und es daher keinen Grund gibt, den Zinssatz auf einem Krisenniveau zu halten.“
Auf diese Entwicklungen hat die norwegische Zentralbank als erste reagiert und als erste europäische Zentralbank ihren Null-Leitzins angepasst. Die erste Anhebung erfolgte im September auf 0,25%, eine zweite Anhebung um weitere 25 Basispunkte erfolgte Mitte Dezember. Bis Dezember 2022 plant die Norwegische Zentralbank weitere Zinserhöhungen vorzunehmen, bis ein Leitzinsniveau von 1,25% erreicht ist.
Hierbei ist zu betonen, dass die Zinserhöhungen nicht erfolgen, weil die Zentralbank glaubt, dass die Inflation in Norwegen in den nächsten Jahren ein Problem darstellen wird. Tatsächlich zeigen die Inflationsschätzungen der Zentralbank, dass die Inflation mindestens bis 2025 unter dem Inflationsziel von 2% bleiben wird. Die Begründung für die Zinserhöhungen ist, dass die norwegische Wirtschaft die Krise überwunden hat und es daher keinen Grund gibt, den Zinssatz auf einem Krisenniveau zu halten – es handelt sich also um einen Akt der Rückkehr zur Normalisierung.
Obwohl die schwedische Wirtschaft ebenfalls recht stark ist, hat die Zentralbank für die nächsten Jahre keine Pläne für eine Zinserhöhung. Eine mögliche erste Zinserhöhung deutete sie für die zweite Hälfte des Jahres 2024 an.
Ausblick für 2022
Gegen Ende des Jahres 2021 hat die Omikron-Variante zu erhöhter Unsicherheit und einer gewissen Marktvolatilität geführt. Es ist zu früh für eine konkrete Einschätzung, welche Auswirkungen die Omikron-Variante auf die Wirtschaftstätigkeit im Jahr 2022 haben wird. Wir beobachten aber, dass viele Länder wieder Maßnahmen zur Einschränkung sozialer Kontakte einführen und einige Länder sogar zu vollständigen Abriegelungen übergehen angesichts der kombinierten Auswirkungen der Delta-Variante (im Winter) und der Unsicherheit im Zusammenhang mit der Omikron-Variante.
Es liegt auf der Hand, dass Omikron bis Anfang 2022 eine gewisse Volatilität verursachen kann. Nach den Erfahrungen mit den Alpha- und Delta-Varianten ist es jedoch schwer vorstellbar, dass Omikron die wirtschaftlichen Entwicklungen im Jahr 2022 wirklich zum Entgleisen bringt. Inflation und mögliche Zinserhöhungen der Fed könnten in Teilen des Jahres ein Marktrisiko darstellen, werden aber wahrscheinlich die Marktentwicklungen dominieren, solange das Hauptszenario eines weiteren starken BIP-Wachstumsjahres eintritt.
Auch in den nordischen Ländern werden derzeit Corona-Maßnahmen eingeführt. Unserer Ansicht nach dürften diese Maßnahmen das Wachstum jedoch nicht wesentlich beeinträchtigen, sondern eher eine Verlagerung des Wachstums von Q1 2022 auf einen späteren Zeitpunkt im Jahr bewirken.
Auf der Grundlage dieser Einschätzung sind wir für die nordischen Anleihenmärkte im Jahr 2022 positiv gestimmt. Dies gilt sowohl für Investment Grade als auch für High Yield. Für High Yield-Anleihen ist die Einschätzung jedoch stärker, da wir die nordischen Spreads im Vergleich zu den USA und Europa immer noch als attraktiv betrachten.
Der Autor ist Head of Fixed Income der DNB Asset Management S.A.
Von ihm und anderen Autoren der DNB sind zwischenzeitlich auf LEITERbAV erschienen:
Steigende Marktbreite, geringe Zinssensitivität und mehr:
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