Institutionelle Investoren sollten bei der strategischen Planung ihres Portfolios durchaus einen Blick auf Finanzanleihen werfen. Viel zu oft bedienen sich Investoren alter Vorurteile und schätzen Finanzanleihen fälschlicherweise als hochriskant ein. Dabei können viele Argumente für Finanzanleihen sprechen, wissen Christian Bettinger, Gerald Deutsch und Matthias Grimm.
Seit dem Ausbruch aus dem Negativzinsumfeld sind Banken wieder in aller Munde und dadurch sowohl für Aktien- als auch für Anleiheinvestoren von hohem Interesse. Insbesondere europäische Finanzinstitute haben seit der Finanzkrise ihre Hausaufgaben erledigt, ihre Bilanzen gestärkt und eine hohe Ertragskraft unter Beweis gestellt.
Finanzanleihen sind oftmals in der Bewertung strukturell attraktiver als Nicht-Finanzanleihen trotz besserer Ratings, geringerer Ausfallraten und geringerer Zinssensitivität. Und dennoch kämpft die Anlageklasse mit vielen Vorurteilen, über die wir in diesem Artikel aufklären möchten.
Finanzanleihen bieten eine attraktivere Bewertung …
Historisch bedingt bleiben viele Anleger skeptisch gegenüber Finanzanleihen. Die Lehman-Pleite, Credit Suisse oder die Schieflage einiger US-Regionalbanken ist vielen Marktteilnehmern im Gedächtnis geblieben. Zusätzlich schreckt die Komplexität der Anlageklasse ab – bedingt durch die hohe Regulierung und die Unterschiede zwischen den einzelnen Kapitalschichten – und hält den Investorenkreis kleiner als zum Beispiel bei klassischen Unternehmensanleihen.
Folglich weisen Finanzanleihen über lange Zeiträume höhere Risikoaufschläge auf. Die letzte signifikante Ausweitung im Jahr 2022 war auf die rasant steigenden Zinsen, aber auch Sorgen über den Immobiliensektor zurückzuführen.
Abb. 1: Höhere Risikoaufschläge über lange Zeiträume bei Finanzanleihen.
Quelle: Berenberg. Grafik zur Volldarstellung anklicken.
Dabei haben europäische Banken heute nicht mehr viel mit den Finanzinstituten der Vor-Lehman Ära zu tun. Die vierteljährliche Statistik der europäischen Bankenaufsicht (EBA) zeigt signifikant höhere Kapital- und Liquiditätspolster, nachhaltig gesunkene Problemkredite und eine höhere Ertragskraft.
…bei besserem Rating und geringerer Ausfallrate
Nach der Finanzkrise wurden in Europa die Eigenkapitalanforderungen merklich verschärft, um die Banken zum einen auf stabilere Fundamente zu stellen und zum anderen sicherzustellen, dass der Steuerzahler im Abwicklungsfall nicht für ihre Verluste aufkommen muss. Im Resultat sind Banken heute deutlich konservativer aufgestellt und haben eine bessere Bonität als noch vor der globalen Finanzkrise.
Gegenüber Nicht-Finanzanleihen weisen Finanzanleihen dazu signifikant geringere Ausfallraten auf. Auch mit Blick auf die jüngste Vergangenheit ist das Durchschnittsrating von Finanzanleihen seit der Corona Krise mit einem Rating von A-konstant geblieben, wohingegen sich das Durchschnittsrating von Unternehmensanleihen von A- auf BBB+ verschlechtert hat. Zu guter Letzt weisen Finanzanleihen gegenüber klassischen Unternehmensanleihen eine um ca. 1,2 Jahre kürzeren Duration auf.
Abb. 2: Finanzanleihen weisen eine geringe Ausfallrate auf als andere Anleihen.
Quelle: Berenberg. Grafik zur Volldarstellung anklicken.
Wenn Investoren an Banken denken, dann zuallererst an die amerikanischen und europäischen Großbanken dieser Welt. Der Credit Suisse-Fall hat aber verdeutlicht, dass die global systemrelevanten Institute nicht zwangsläufig die sichersten Emittenten sind.
Auf der anderen Seite gerieten jedoch auch einige amerikanische Regionalbanken aufgrund des schnellen Zinsanstiegs im Jahr 2022 ins Wanken. Hier schien allerdings eine zu laxe Regulierung eine Teilschuld zu tragen. Nur circa ein Dutzend der größten amerikanischen Banken war zu diesem Zeitpunkt zur Umsetzung der Basel-III-Regulatorik hinsichtlich höherer Liquiditäts- und Kapitalquoten, Bilanzierung und Erfüllung regelmäßiger Stress-Tests verpflichtet. In Europa hingegen mussten nahezu alle der 1.000 EZB-regulierten Banken die erhöhten Anforderungen der Aufsicht erfüllen.
Die befürchtete Übertragung der amerikanischen Regionalbankenpleitewelle auf die europäische Bankenlandschaft materialisierte sich damit nicht, bedingt auch durch den stärkeren Fokus in Europa auf Liquiditätspuffer.
Blick verstärkt auf die zweiten Reihe richten
Wider Erwarten weisen speziell kleine europäische Banken, definiert als das unterste Quartil nach Bilanzsumme, im Vergleich zu großen europäischen Banken (1. Quartil nach Bilanzsumme), höhere Kapitalquoten auf.
„Kleine Banken haben bei der Aktiva-Qualität die Nase vorn.“
Das liegt einerseits daran, dass Kleinbanken nicht immer einen Zugang zum Primärmarkt haben und sich durch höhere Eigenkapital- und langfristige Fremdkapitalfinanzierung vom Kapitalmarkt unabhängiger machen wollen. Diese höheren Polster bieten Luft für mögliche Kreditverluste und die notwendige Zeit, um eine Bank im Notfall zu rekapitalisieren. Zudem können sie oftmals nur zu unattraktiven Konditionen Nachranganleihen begeben, weshalb sie gezwungenermaßen einen Großteil der Kapitalanforderungen mit Eigenkapital decken.
Kleine Banken haben aber auch bei der Aktiva-Qualität die Nase vorn. Hatten sie zu Zeiten der Eurokrise noch mit einer fünfmal höheren Quote an notleidenden Krediten im Vergleich zu Großbanken zu kämpfen, sieht das Bild heute anders aus. Durch Verkäufe von Problemkreditportfolios und natürliche Wertaufholungen konnten die Portfolios sukzessive bereinigt werden.
Da das Kreditgeschäft häufig ihr Kerngeschäft ist, legen kleine Banken mit ihren Kreditvergabe-Standards großen Wert auf die Qualität ihrer Schuldner. Die Daten der EBA belegen zudem, dass Kleinbanken eine höhere Profitabilität in Form von Nettozinsmargen und Eigenkapitalrenditen aufweisen.
Insgesamt scheint es also, dass die Skepsis der Anleger auf Grundlage dieser Kennzahlen unbegründet ist. Allerdings muss berücksichtigt werden, dass wahrscheinlich nur die Großbanken mit Staatshilfen im Krisenfall rechnen dürften, während Kleinbanken vermutlich abgewickelt werden müssten. Dies sollte ein weiterer Grund für die konservativeren Bilanzen darstellen.
Besonders interessant sind die Anleihen kleinerer Banken, weil sie neben der soliden Kreditqualität auch vergleichsweise höhere Renditen bieten. Diese sollten für die geringere Liquidität der Anleihen, aber auch den Mehraufwand bei der Analyse überkompensieren.
Die Autoren:
Christian Bettinger ist Leiter Fixed Income und Emerging Markets bei Berenberg Wealth and Asset Management.
Gerald Deutsch ist Portfoliomanager Fixed Income bei Berenberg Wealth and Asset Management.
Matthias Grimm ist Leiter Institutionelle Kunden bei Berenberg Wealth and Asset Management.
KONTAKT:
Matthias Grimm
Leiter Institutionelle Kunden
Wealth- und Asset Management
BERENBERG
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Von Berenberg-Autoren sind zwischenzeitlich bereits auf PENSIONS●INDUSTRIESerschienen:
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